logo

+7 (7172) 279 472

Кредитные рейтинги

Кредитные рейтинги

Fitch подтвердило рейтинг ТОО «Казахстанские Коммунальные Системы» «BB-», прогноз «Стабильный»

Fitch Ratings-Москва-29 октября 2018г. Fitch Ratings подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента («РДЭ») ТОО «Казахстанские Коммунальные Системы» («ККС») в иностранной валюте на уровне «BB-» со «Стабильным» прогнозом.

Подтверждение рейтинга отражает ожидания Fitch, что скорректированный валовый леверидж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) у компании будет в среднем составлять 2,8x в 2018-2021 гг., что, несмотря на ухудшение, ниже нашего негативного рейтингового триггера по левериджу в 3х, но с ограниченным запасом прочности. Прогнозируемое ухудшение показателей кредитоспособности обусловлено главным образом сделками со связанными сторонами. Рейтинг сдерживается ослаблением качества корпоративного управления, которое проявляется в сделках с третьими сторонами, являющихся негативными для кредитоспособности компании, по-прежнему ограниченным масштабом деятельности и развивающейся регуляторной средой. Рейтинг поддерживается вертикальной интеграцией у компании, введением рынка мощности с 2019 г. и очень низкими валютными рисками.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ

Слабое корпоративное управление: по мнению Fitch, корпоративное управление у ККС более слабое, чем у других казахстанских компаний, имеющих рейтинги Fitch в категории «BB», главным образом ввиду значительных сделок c третьими сторонами с ограниченным раскрытием информации и непрозрачной структуры собственности. ККС исторически имеет сделки со связанными сторонами, но их размер существенно увеличился и материализация их экономических преимуществ для ККС является неопределенной.

В мае 2018 г. ККС привлекла на свой баланс кредит в размере 51 млрд. тенге от Сбербанка России («BBB-»/прогноз «Позитивный») и предоставила эти средства в качестве займа Ансаган Петролеум, базирующейся в Казахстане нефтяной компании, связанной с конечным собственником ККС Динмухаметом Идрисовым, для рефинансирования существующего кредита Ансаган Петролеум. В 1 пол. 2018 г. ККС предоставила третьей стороне беспроцентный кредит на сумму 3 млрд. тенге, который ККС ожидает получить обратно к концу 2018 г., а также предоставила кредит на сумму 5,1 млн. долл. связанной стороне, Dragon Fortune PTE Ltd, под процентную ставку в 2%, который, как ожидает ККС, будет погашен в декабре 2018 г. В 2016 г. ККС предоставила 7,5 млрд. тенге г-ну Идрисову и его фонду прямых инвестиций Ordabasy Group, которые были в основном возвращены в 2017 г. Кроме того, некоторые активы ККС переданы в залог в рамках кредитного соглашения на 24,1 млрд. тенге между YDD Corporation (третья сторона) и АО Банк Развития Казахстана («БРК»; «BBB-»/прогноз «Стабильный»). YDD Corporation планирует использовать поступления по кредиту для строительства нового завода по производству ферросилиция.

Увеличение левериджа: мы прогнозируем, что скорректированный валовый леверидж по FFO у ККС увеличится до около 2,8x в среднем в 2018-2021 гг. относительно среднего уровня в 1,7x в 2014-2017 гг., что приближается к негативному рейтинговому триггеру Fitch в 3х. Это обусловлено предоставлением займа Ансаган Петролеум (51 млрд. тенге), выплаты которого мы не ожидаем ввиду слабого финансового положения контрагента. Кроме того, мы рассматривали предоставление в залог некоторых активов ККС по кредиту для YDD Corporation как потенциальное обязательство ККС (24,1 млрд. тенге), включаемое в забалансовый долг при расчете показателей кредитоспособности. Это может привести к ограниченному запасу прочности по рейтингу в 2018-2020 гг.

Мы ожидаем, что компания продолжит генерировать хороший уровень денежных средств от операционной деятельность (FFO), в среднем около 30 млрд. тенге в 2018-2021 гг., и свободный денежный поток останется положительным в течение того же периода, несмотря на наше допущение о годовом оттоке дивидендов в размере 3 млрд. тенге - 5 млрд. тенге.

Увеличение масштаба за счет приобретений: в 2017 г. ККС увеличила свою долю в Мангистауской распределительной электросетевой компании («МРЭК»; «BB-»/прогноз «Стабильный») с 6,5% до 52,6% и приобрела 100% в ТОО Усть-Каменогорская ТЭЦ и ТОО Согринская ТЭЦ (последняя была продана в начале 2018 г.). Это увеличило электрическую и тепловую установленную мощность и производство и распределение электроэнергии приблизительно на 50%, а производство тепла приблизительно на 80%. По нашим оценкам, доля рынка у ККС в результате увеличится до около 6% относительно немногим менее 5%. Мы считаем увеличение масштабов бизнеса позитивным фактором и ожидаем, что это приведет к росту EBITDA приблизительно на треть и увеличению географического охвата в Казахстане.

Введение рынка мощности: начиная с 2019 г. рынок электроэнергии будет разделен на рынок электроэнергии и рынок мощности, которые останутся полностью регулируемыми. Это обусловит переход с существующего единого тарифа на электроэнергию на двухставочный тариф, который будет включать электрическую и мощностную составляющие. Максимальный предел тарифа на электроэнергию будет утверждаться для каждой группы генерирующих компаний, определенной регулятором, на 7-летний период с возможностью пересмотра и будет покрывать максимальные расходы на производство электроэнергии в 2018 г. в рамках группы генерирующих компаний и обеспечивать фиксированную маржу на уровне около 12%. Максимальный предел платежей за мощность будет устанавливаться на 7-летний период на уровне 700 000 тенге/МВт/мес. с возможностью более высоких предельных уровней для некоторых энергоблоков. Мы полагаем, что рынок мощности будет фокусироваться главным образом на модернизации существующих мощностей, а не на строительстве новых. Мы считаем, что новая модель рынка электроэнергии улучшит прогнозируемость доходов для генерирующих компаний.

Вертикальная интеграция, небольшой масштаб: благоприятным фактором для бизнес-профиля ККС является сильная позиция компании в сегментах генерации, распределения и поставок электроэнергии в густонаселенной центральной части Казахстана (в Карагандинской области), южном и восточном регионе, а также близкая к монопольной позиция в сегментах передачи и распределения электроэнергии в Мангистауской области, одном их стратегических нефтегазодобыващих регионов Казахстана, на которые в совокупности приходится 35% населения страны. В то же время бизнес-профиль компании сдерживается небольшим масштабом деятельности ККС относительно таких рейтингуемых сопоставимых казахстанских компаний, как АО Самрук-Энерго («BB»/прогноз «Стабильный») и Казахстанская компания по управлению электрическими сетями («KEGOC»; «BBB-»/прогноз «Стабильный»), но является сопоставимым с АО Центрально-Азиатская Электроэнергетическая Корпорация («ЦАЭК»; «B+»/прогноз «Стабильный») и ТОО Экибастузская ГРЭС-1 («BB»/прогноз «Стабильный»).

Долгосрочные тарифы в сегменте распределения электроэнергии: тарифы ККС на распределение утверждены до 2020-2022 гг. Тарифы на распределение электроэнергии являются неизменными на 2016-2020 гг. в Карагандинской области, в то время как для Южно-Казахстанской области одобрен их рост на 3% в год (что ниже инфляции) в 2018-2022 гг. Долгосрочные тарифы улучшают прогнозируемость денежных потоков компании, однако рост тарифов ниже темпов инфляции представляет собой негативный фактор для кредитоспособности компании.

КРАТКОЕ ОБОСНОВАНИЕ

Наиболее близкими компаниями-аналогами ККС являются казахстанские Экибастузская ГРЭС-1 («BB»/прогноз «Стабильный») и ЦАЭК («B+»/прогноз «Стабильный»). ККС, ЦАЭК и Экибастузская ГРЭС-1 имеют схожие бизнес-профили в плане масштаба деятельности, и в их EBITDA доминирует генерация электроэнергии. В то же время ККС имеет более слабое корпоративное управление. Финансовый профиль ККС является сходным с Экибастузской ГРЭС-1, но немного сильнее, чем у ЦАЭК ввиду более высокой маржи и более низкого левериджа. Лишь небольшая доля долга ККС (3%) включает валютные риски, что ставит ККС в благоприятное положение относительно сопоставимых казахстанских компаний, таких как ЦАЭК и KEGOC («BBB-»/прогноз «Стабильный»), около 45% долга которых номинировано в иностранной валюте. ККС, ЦАЭК и Экибастузская ГРЭС-1 рейтингуются на самостоятельной основе.

КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ

Ключевые допущения Fitch, использованные в рейтинговом сценарии агентства для эмитента, включают следующее:

  • Рост ВВП в стране на уровне 3,1%-3,8% и инфляция на уровне 6%-6,6% в 2018-2021 гг.
  • Небольшое снижение объемов генерации электрической и тепловой энергии в 2018 г. после продажи Согринской ТЭЦ. Затем рост объемов генерации электроэнергии немногим ниже темпов роста ВВП и неизменные объемы генерации тепловой энергии;
  • Увеличение объемов распределения электроэнергии приблизительно наполовину в 2018 г. после консолидации МРЭК, а затем немногим ниже темпов роста ВВП;
  • Тарифы на генерацию электроэнергии снизятся в 2019 г., а затем будут постепенно увеличиваться темпами ниже инфляции с одновременным введением продаж мощности с 2019 г.;
  • Рост тарифа на распределение электроэнергии, как утверждено регулятором до 2020-2022 гг. и немногим ниже инфляции после окончания регуляторного периода.
  • Инфляции затрат немногим ниже ожидаемой ИПЦ;
  • Капиталовложения в среднем на уровне 22 млрд. тенге в год в 2018-2021 гг.;
  • Дивидендные выплаты на уровне около 3 млрд. тенге - 5 млрд. тенге в год в 2018-2021 гг.;
  • Fitch рассматривает предоставление в залог активов ККС по кредитному соглашению между YDD Corporation и БРК как потенциальное обязательство для ККС и, как следствие, включает его в забалансовые обязательства в размере 13,2 млрд. тенге в 2018 г., а затем 24,1 млрд. тенге
  • Мы исходим из отсутствия погашений займов на сумму 51 млрд. тенге и 3 млрд. тенге третьими сторонами.

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ

События, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию, включают следующее:

  • Долгосрочная предсказуемость регуляторной среды с меньшим политическим вмешательством и сегмент тепловой энергии, отражающий затраты, при более сильной операционной среде.
  • Увеличение прозрачности структуры собственности и в целом более сильное корпоративное управление.
  • Увеличение масштабов бизнеса.

События, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию, включают следующее:

  • Ухудшение качества корпоративного управления (например, существенное увеличение кредитов и гарантий для компаний за пределами группы и т.п.), что привело бы к более слабым, чем ожидается, финансовым показателям, или агрессивные сделки приобретений, что привело бы к валовому скорректированному левериджу по FFO устойчиво выше 3x (2017 г.: 1,7x) и обеспеченности постоянных платежей по FFO менее 4,5x (2017 г.: 6,5x).
  • Ухудшение общей позиции ликвидности.
  • Рейтинг приоритетного необеспеченного долга может быть понижен, если отношение долга с более высокой приоритетностью к EBITDA будет превышать 2х-2,5х на продолжительной основе.

ЛИКВИДНОСТЬ И СТРУКТУРА ДОЛГА

Управляемая ликвидность: Fitch рассматривает ликвидность у ККС как управляемую, поскольку денежные средства и эквиваленты на уровне 8,7 млрд. тенге на конец 1 пол 2018 г. и кредитные линии на общую сумму около 14 млрд. тенге (включая подтвержденные кредитные линии на сумму 6,3 млрд. тенге) от ЕБРР и Сбербанка являются достаточными для покрытия краткосрочного долга в размере 13,5 млрд. тенге. Долг включал главным образом обеспеченные кредиты от казахстанских банков, привлеченные на уровне как холдинговой, так и операционных компаний, и облигации на уровне ККС и МРЭК. Крупнейшими кредиторами являются Сбербанк (69,2 млрд. тенге), БРК (16,4 млрд. тенге) и ЕБРР (8 млрд. тенге). Все банковские кредиты имеют фиксированные процентные ставки. Девяносто семь процентов долга ККС (за исключением одного выпуска облигаций МРЭК на сумму 3,2 млрд. тенге, который имеет привязку к обменному курсу тенге к доллару США) номинировано в тенге и российских рублях.

Приоритетный необеспеченный рейтинг на одном уровне с РДЭ: программа облигаций ККС в национальной валюте на сумму 12,3 млрд. тенге и облигации, выпущенные в рамках программы, имеют рейтинг «BB-», на одном уровне с долгосрочным РДЭ группы в национальной валюте. По облигациям будут предоставлены поручительства на общую сумму 12,3 млрд. тенге на основе индивидуальной ответственности от ТОО Караганды Жарык, ТОО Онтустик Жарык Транзит, ТОО Энергопоток, ТОО Караганды Жылу Сбыт и ТОО Расчетный сервисный центр, все из которых являются дочерними компаниями в 100-процентной собственности группы. Суммарная EBITDA дочерних компаний, предоставивших поручительства по облигациям, составляла 48% от EBITDA группы за 2017 г.

Рейтинг приоритетного необеспеченного долга по-прежнему находится на одном уровне с РДЭ, поскольку уровень долга с более высокой приоритетностью относительно EBITDA находится в пределах ориентира Fitch в 2,0x-2,5x и мы рассматриваем ожидаемое увеличение данного показателя до 2,4x в 2018 г. как временное. Мы можем применить нотчинг к приоритетному необеспеченному рейтингу относительно РДЭ, если отношение долга с более высокой приоритетностью к EBITDA будет выше 2x-2,5х на продолжительной основе, что указывало бы на структурную субординацию необеспеченного долга.

КРАТКАЯ ИНФОРМАЦИЯ ПО ФИНАНСОВЫМ КОРРЕКТИРОВКАМ

Денежные средства: 51 млн. тенге рассматривался как ограниченные в использовании денежные средства. Операционная аренда: использовался мультипликатор 6x, поскольку компания базируется в Казахстане.

Полную информацию смотрите на официальном сайте Fitch Ratings: https://www.fitchratings.com/site/pr/10050780

ТОО "Казахстанские коммунальные системы" © 2018 Все права защищены.

Please publish modules in offcanvas position.