Fitch подтвердило рейтинг ТОО «Казахстанские коммунальные системы» «В+», прогноз «Стабильный»
(перевод с английского языка)

Fitch Ratings - Лондон - 26 октября 2022 г. Fitch Ratings подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента («РДЭ») ТОО «Казахстанские Коммунальные Системы» («ККС») в иностранной валюте на уровне «B+». Прогноз по рейтингу – «Стабильный». Полный список рейтинговых действий приведен ниже. Подтверждение рейтингов и «Стабильный» прогноз по рейтингам принимают во внимание ожидания Fitch, что обеспеченность процентных платежей по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) будет в пределах рейтинговых триггеров агентства в 2022-2025 гг., что отражает неблагоприятную ситуацию в плане процентных ставок, несмотря на низкий леверидж для рейтинга. Подтверждение рейтингов также учитывает существенный валютный риск и ограниченную ликвидность. Рейтинг продолжает сдерживаться слабым качеством корпоративного управления и развивающейся регуляторной средой.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
Низкий леверидж: по прогнозам Fitch, леверидж по FFO в среднем будет составлять 2,2x в 2022-2025 гг., что является низким уровнем для рейтинга. Агентство также ожидает, что показатель FFO будет на хорошем уровне и в среднем составит 36,6 млрд. тенге за тот же период. Мы по-прежнему рассматриваем финансовую беспроцентную помощь от аффилированных сторон (в размере около 6 млрд. тенге) как долг. Теперь мы исключаем долг YDD Corporation в размере 24,1 млрд. тенге из забалансового долга ККС на прогнозный период после того, как с активов компании было снято залоговое обременение по долгу YDD в 2022 г.

Низкий леверидж нивелируется ожиданиями агентства, что показатель обеспеченности процентных платежей по FFO ухудшится в сторону негативного триггера в 3,5x к 2025 г., что отражает рост процентных ставок.
Существенный валютный риск: ККС подвержена существенному валютному риску, поскольку выручка генерируется в казахстанских тенге, в то время как большая доля долга компании номинирована в российских рублях (78% от суммарного долга на конец июня 2022 г.). Ослабление курса тенге по отношению к рублю (48% в 1 пол. 2022 г.) привело к увеличению рублевого долга ККС примерно на 31 млрд. тенге в 1 пол. 2022 г. Замещение валютного долга долгом в национальной валюте улучшит финансовую гибкость компании, но может ухудшить показатели покрытия ввиду более высоких процентных ставок.

Долгосрочные тарифы на генерацию электроэнергии: тарифы на генерацию электроэнергии утверждены до конца 2025 г., что повышает прогнозируемость денежных потоков компании. С июля 2022 г. тарифы на генерацию электроэнергии были снова пересмотрены в сторону увеличения для генерирующих компаний ККС: Караганда Энергоцентр (12%) и Усть-Каменогорская ТЭЦ (11%). Fitch ожидает, что далее рост тарифов будет на уровне ниже инфляции на фоне растущих топливных затрат.
Долгосрочные тарифы на распределение электроэнергии: тарифы на распределение электроэнергии для Мангистауской региональной электросетевой компании («МРЭК», «В+»/прогноз «Стабильный») и компании Караганда Жарык утверждены до 2025 гг. Тарифы на распределение электроэнергии у МРЭК были пересмотрены в сторону увеличения примерно на 7% для юридических лиц в 2022 г. после увеличения на 25% в 2021 г. На юридические лица приходится примерно 90% от суммарных объемов распределяемой электроэнергии. Для остальных потребителей, включая домохозяйства и компании коммунального сектора, увеличение тарифов было утверждено на уровне 2%-5% в год в 2022-2025 гг.

Вертикальная интеграция, небольшой масштаб: благоприятными факторами для бизнес-профиля ККС являются вертикальная интеграция и сильная позиция компании в сегментах генерации, распределения и поставок электроэнергии в густонаселенной центральной части Казахстана (в Карагандинской области), южном и восточном регионах, а также близкая к монопольной позиция в сегментах передачи и распределения электроэнергии в Мангистауской области, одном из стратегических нефтегазодобывающих регионов Казахстана, на которые в совокупности приходится 35% населения страны.

В то же время бизнес-профиль компании сдерживается небольшим масштабом деятельности ККС относительно таких сопоставимых казахстанских компаний, как АО Самрук-Энерго («ВВ»/прогноз «Позитивный») и Казахстанская компания по управлению электрическими сетями («KEGOC», «ВВВ-»/прогноз «Стабильный»).

Слабое корпоративное управление: агентство по-прежнему рассматривает корпоративное управление у ККС как слабое, что отражает непрозрачную структуру собственности и значительные сделки cо связанными сторонами и третьими сторонами с ограниченным раскрытием информации и неясными экономическими преимуществами для ККС. Как следствие, ККС имеет скоринговый балл оценки релевантности экологических, управленческих и социальных факторов (ESG) 4 по параметру «Структура управления» и 4 по параметру «Структура группы».

КРАТКОЕ ОБОСНОВАНИЕ
Наиболее близкими компаниями-аналогами ККС являются казахстанский энергетический холдинг АО Самрук-Энерго и оператор по передаче электроэнергии KEGOC. Эти компании имеют более значительный масштаб деятельности и более широкое географическое присутствие в Казахстане. ККС имеет более слабое корпоративное управление, чем Самрук-Энерго и KEGOC, ввиду сделок со связанными сторонами, которые являются негативными для кредитоспособности. Финансовый профиль ККС является сходным с Самрук-Энерго, но слабее, чем у KEGOC. ККС рейтингуется на самостоятельной основе. Самрук-Энерго имеет рейтинг на три уровня ниже суверенного согласно методологии агентства по рейтингованию компаний, связанных с государством. KEGOC имеет рейтинг на один уровень ниже суверенного согласно той же методологии.

КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ
Ключевые допущения Fitch, использованные в рейтинговом сценарии агентства для эмитента, включают следующее:

• Рост ВВП в среднем на уровне 3,6 и ИПЦ на уровне 8,6% в год в 2022-2025 гг.
• Рост объемов генерации и распределения электроэнергии в процентах на уровне, выраженном низким однозначным числом в 2022-2025 гг., и неизменные объемы генерации тепловой энергии за тот же период
• Рост тарифов на генерацию электроэнергии на уровне ниже инфляции в 2023-2025 гг., увеличение тарифов на мощность до 885 000 тенге/МВт в 2023 г. с 590 000 тенге/МВт
• Рост тарифов на распределение электроэнергии на уровне ниже инфляции, как утверждено регулятором до 2025 г.
• Инфляция затрат немногим ниже ожиданий по ИПЦ
• Капиталовложения в среднем 32 млрд. тенге в год в 2022-2025 гг. в соответствии с ориентирами менеджмента компании
• Дивидендные выплаты в размере около 1 млрд. тенге в год начиная с 2023 г
• Мы исходим из отсутствия погашений займов третьими сторонами в 2022-2025 гг.
• Стоимость нового долга на уровне 15%

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ
Факторы, которые в отдельности или вместе могут привести к позитивному рейтинговому действию/повышению рейтингов:

• Увеличение прозрачности структуры собственности и в целом более сильное корпоративное управление при существенном сокращении сделок со связанными сторонами.
• Улучшение показателей кредитоспособности при валовом леверидже по FFO устойчиво ниже 3x и обеспеченности процентных платежей по FFO выше 4,5x
• Долгосрочная предсказуемость регуляторной среды с меньшим политическим вмешательством и при более сильной операционной среде
• Улучшение в целом позиции ликвидности с более равномерным распределением сроков погашения долга

Факторы, которые в отдельности или вместе могут привести к негативному рейтинговому действию/понижению рейтингов:

• Ухудшение качества корпоративного управления (например, существенное увеличение кредитов и гарантий для компаний за пределами компании), что привело бы к более слабым, чем ожидается, финансовым показателям, или агрессивные сделки приобретений, что привело бы к валовому левериджу по FFO устойчиво выше 4x и обеспеченности процентных платежей по FFO менее 3,5x.
• Ухудшение общей позиции ликвидности.

БЛАГОПРИЯТНЫЙ/НЕБЛАГОПРИЯТНЫЙ РЕЙТИНГОВЫЙ СЦЕНАРИЙ
Кредитные рейтинги по международной шкале для эмитентов в секторе нефинансовых компаний имеют благоприятный рейтинговый сценарий (определяемый как 99-й процентиль изменений рейтингов в положительном направлении), предполагающий повышение рейтингов на три ступени в течение трехлетнего рейтингового горизонта, и неблагоприятный рейтинговый сценарий (определяемый как 99-й процентиль изменений рейтингов в отрицательном направлении), предполагающий понижение рейтингов на четыре ступени в течение трех лет. Полный диапазон кредитных рейтингов для благоприятного и неблагоприятного сценариев для всех рейтинговых категорий находится в пределах от «AAA» до «D». Кредитные рейтинги в рамках благоприятного и неблагоприятного сценариев основаны на исторических показателях. Более подробная информация о методологии, используемой при определении кредитных рейтингов для благоприятного и неблагоприятного сценариев по конкретному сектору, доступна по ссылке: https://www.fitchratings.com/site/re/10111579

ССЫЛКИ НА СУЩЕСТВЕННО ЗНАЧИМЫЙ ИСТОЧНИК, УКАЗАННЫЙ КАК КЛЮЧЕВОЙ РЕЙТИНГОВЫЙ ФАКТОР
Основные источники информации, использованные в анализе, приведены в разделе «Применимые методологии».

ЛИКВИДНОСТЬ И СТРУКТУРА ДОЛГА
Слабая ликвидность: на конец июня 2022 г. денежные средства и эквиваленты у ККС составляли примерно 5,9 млрд. тенге и доступные отзывные кредитные линии с возможностью использования в течение более чем одного года – около 5 млрд. тенге. Это в сочетании с ожидаемым положительным свободным денежным потоком в размере около 6,8 млрд. тенге в течение следующих 12 месяцев является недостаточным для покрытия в полном объеме краткосрочного долга согласно графику в размере около 22,6 млрд. тенге.
Долг включал главным образом обеспеченные кредиты от казахстанских банков, привлеченные на уровне как холдинговой, так и операционных компаний, и облигации на уровне МРЭК. Самыми крупными кредиторами являются Сбербанк (98,4 млрд. тенге) и ЕБРР (13,3 млрд. тенге). Приблизительно 78% долга номинировано в российских рублях, а остальная часть привлечена в тенге и долларах США.

Профиль эмитента
ККС представляет собой интегрированную электроэнергетическую компанию, осуществляющую деятельность в сегментах генерации, распределения и поставок электроэнергии в четырех регионах Казахстана, на которые в совокупности приходится 35% населения страны.

КРАТКАЯ ИНФОРМАЦИЯ ПО ФИНАНСОВЫМ КОРРЕКТИРОВКАМ
Кредит YDD Corporation был включен в забалансовый долг на конец 2021 г., поскольку активы ККС выступали в качестве залога по данному кредиту.
Беспроцентный краткосрочный кредит от связанных сторон на потребности в оборотном капитале был реклассифицирован в долг из прочей кредиторской задолженности.
Денежные средства, ограниченные в использовании, были реклассифицированы из прочих текущих активов в статью «Денежные средства, ограниченные в использовании».

Источники информации
Основные источники информации, использованные в анализе, приведены в разделе «Применимые методологии».

ЭКОЛОГИЧЕСКИЕ, СОЦИАЛЬНЫЕ И УПРАВЛЕНЧЕСКИЕ ФАКТОРЫ
ТОО «Казахстанские Коммунальные Системы» имеет оценку релевантности ESG 4 по параметру «Структура управления» и 4 по параметру «Структура группы» ввиду непрозрачной структуры собственности и значительных сделок со связанными сторонами, а также с третьими сторонами. Эти факторы оказывают негативное влияние на профиль кредитоспособности и является релевантными для рейтинга в сочетании с другими факторами.

Если не указано иначе в данном разделе, самый высокий уровень релевантности ESG соответствует скоринговому баллу «3». Это означает, что эти факторы являются нейтральными для кредитоспособности эмитента или оказывают лишь минимальное влияние на его кредитоспособность либо ввиду характера этих факторов, либо ввиду того, как эмитент управляет этими факторами. Более подробная информация о скоринговых баллах релевантности ESG представлена на сайте www.fitchratings.com/esg

Полную информацию смотрите на официальном сайте Fitch Ratings: https://www.fitchratings.com/research/ru/corporate-finance/fitch-affirms-kazakhstan-utility-systems-at-b-outlook-stable-31-10-2022